今年氢能行业一级市场的融资又热闹起来了，不仅有融了四五轮的大后期企业的IPO前融资，也有十余起已完成超千万的A轮前融资。

三源社深扒了下从2020年开始融资的各大氢能企业的估值之路，包括对已上市四家氢能企业的投资人回报做了简易分析，发现氢能行业的估值几乎在A轮超预期溢价，或后面2轮暴增……

深扒氢能估值，一年多竟投出6家独角兽

按照投资人对独角兽企业的普遍理解，三源社梳理了国内氢能全产业链企业融资现状，发现在不到2年时间内居然投出了6家独角兽企业。

2025年5月，未势能源完成C轮融资，投后估值预计70亿左右。未势能源是长城集团控股子公司，2016年由长城汽车成立XEV项目组并同步开启氢燃料电池汽车研发，两年后通过全资控股老牌燃料电池企业上燃动力并整合氢能资源和技术于2019年成立未势能源，主营业务是燃料电池产品、车载储氢系统及上游部分供应链产品。2021年开启A轮，融资9亿投后估值直接40亿令人乍舌，不到一年时间开B轮融资5.55亿投后估值60亿。由于燃料电池行业遇冷以及未势能源市场占有不及预期，近年来在战略层面有所收缩，才于两年半后的今年开C轮融资，投后估值预计超70亿，达到独角兽级别。

2024年11月，国氢科技完成C轮融资，投前估值130亿。国氢科技作为国电投集团三级子公司于2017年成立，2020年开启A轮融资3.9亿，投后估值10亿元，从当时的氢能行业市场预期、政策环境以及背靠国电投资源能力来看估值相对合理。随后的2年里国氢科技迅速扩张，全产业链布局并在北京、武汉、长春、宁波、佛山等地投资建厂，于2022年开启A+轮，估值暴涨4倍到41亿，并在不到半年时间里引入11家战投，估值飙升至130亿，国氢科技也顺势被提为集团二级单位。同样在随后的两年里，国氢科技遇到与未势能源同样的问题，已无法完成当年“2025年完成50亿营收”的豪言了，为了持续应对更长期的亏损，2024年底完成最后一轮融资，根据三源社深扒各路信息预计投后估值在150亿左右，成为目前氢能行业国内最大独角兽企业。

2024年6月，隆基氢能完成A轮融资并在后5个月左右完成A+轮，预计投后估值在110亿左右。隆基氢能是光伏行业巨头中最早跨界玩氢的企业，2021年3月成立，由李振国担任隆基氢能董事长。毫无疑问的是，隆基氢能是截至目前甚至未来几年内最强A轮的存在，也是首个A轮后即达到独角兽规模的企业。

2023年12月底，阳光氢能宣布完成A轮，融资规模6.6亿，投后估值超60亿。阳光氢能是市值千亿的光储行业巨头阳光电源子公司，阳光电源早在2019年便已经在山西布局光储氢综合示范项目，随后于2021年成立阳光氢能，由阳光电源副总裁彭超才担任董事长。在随后的两年里同时发力ALK和PEM电解槽技术，在阳光电源的支撑下建立国内首个光伏离网制氢及氢储能发电实证平台，并中标国内各大明星绿氢项目，在高涨的市场背景下阳光氢能开启A轮融资，投后估值直接60亿，达到准独角兽规模。据三源社了解，阳光氢能近期已有下一轮融资动作，预计投后估值将超百亿，妥妥的又一位独角兽即将登场。

2023年8月，中科富海完成C轮融资，融资额8亿，投后估值78亿。中科富海2016年成立，种子轮由中科院理化所和富汇创投完成，2018年完成天使轮。并在随后的三年时间里沉淀技术和产品，于2021年才开启A轮，由中金资本领投，融资数亿元，主要用于研发大型氢液化系统技术和产品。随后中科富海加快节奏，2022年4月完成由中石化资本领投共3亿规模的B轮，一年后开C轮，投后估值超70亿，成为氢能行业储运领域首个独角兽级别的企业。

2022年7月，东岳氢能被山东省工信厅等部门联合认定为“独角兽”企业，彼时估值68亿，截至目前最新估值超70亿。早在2020年东岳氢能便开始冲刺IPO，算上今年的重启IPO，已是三顾A股而未成（本次IPO还在进行中）。作为氢能行业最上游的材料供应链企业，其产品覆盖燃料电池质子交换膜、PEM电解槽质子交换膜、AEM阴离子交换膜、液流电池全氟磺酸膜等。

全产业链估值崩塌，投资人进退两难

氢能全产业链企业在2020年至2022年经历了一路高涨的一级市场投资热潮，随后在2023年到2024年逐渐放缓节奏。到了今年一级市场又开始热闹起来了，据三源社统计，截至目前已有20余家氢能企业开启和完成A轮或Pre-A。

首先是制氢环节，制氢产业链企业的估值溢价已经超出很多投资人的想象。如前文所述的阳光氢能和隆基氢能，在还没有形成稳定市场化订单的情况下，依靠规模化产能、领先的技术和明星项目光环（库车和大安）通过对氢能行业的宏大叙事将A轮估值直接溢价进入独角兽规模。此外，明阳氢能在更没有大项目加持下已进入B轮，投后估值超30亿；三一氢能在2024年也开启A轮，目前尚未完成，据三源社分析按照当前市场环境其估值不会超过15亿，但其在三一集团的支撑下，以及同行们已把行业估值拉高的前提下，三一氢能最终的A轮估值定价估计在20-30亿之间，主要看资方对三一氢能的信任程度以及对氢能行业的耐心程度了；天合元氢作为天合光能实控人控股公司，在完成扬州电解槽工厂的建设后也开启Pre-A轮融资，对外开价预计不会超过15亿，当然同样由于其背靠天合光能的支持以及其海外光储业务的优势，天合元氢最终估值是否会高出20亿也犹未可知。

其次是燃料电池环节，目前燃料电池行业能投的早期几乎被投完了，在国氢科技、未势能源两大独角兽连年亏损以及四大燃料电池IPO企业投资人惨淡回报来看，燃料电池的估值更为浮夸，这主要是由于在2021年前后国家发布的氢能行业中长期规划对燃料电池市场的超预期态度以及为期四年的氢车示范城市群补贴的支持。燃料电池行业在五大城市群和众多地方政府单独支持的分割下，出现了一大批在不同地方均有“市场实力和技术实力”的同质化企业，将一级市场热情堆至高潮乃至形成泡沫，而又在2023年后的市场遇冷以及数家龙头企业折戟IPO的情况下急转直下，给资本市场对燃料电池行业甚至整个氢能行业的信心造成了无法言喻的打击。

储运环节则相对稳定，以中科富海为代表的液氢储运企业估值虽已高达70亿，但大型氢液化技术门槛摆在那，且中科富海的未来市场不仅在氢能行业，在低温制冷、稀有气体、航天航天等领域均有可以“讲故事”的开阔市场。在高压储氢领域，浙江蓝能在2023年完成最新一轮融资，估值超30亿，但蓝能主营业务不仅在加氢站用储氢运氢、车载储氢等氢能领域，也在天然气、稀有气体装备等其它成熟的气体领域占据了市场头部的地位。

宏大叙事溢价估值，压垮自己，也拖累同行和供应链

除了以上各环节的头部企业，其强竞争型同行以及供应链企业在开启资本通道后估值离谱的也比比皆是。

在同行和客户的衬托下，通过对行业宏大叙事进行溢价估值后融资的企业，不得不进行更进一步的市场投入和产能扩张，如若行业发展不及预期（这里指的是高估值叙事下企业对行业的超预期），下一步在不能顺利继续高开估值融资的情况下，拖累的不仅是自己，更是对整个行业的伤害。

如制氢上游的电极、隔膜企业，燃料电池行业的膜电极、催化剂、碳纸和膜企业，加氢站领域的压缩机、储运领域的装备、阀门、材料企业，应用领域的运营商、氢发电企业等。这些一众企业共同维持着行业的发展和技术的进步，但受限于客户企业和同行们的高溢价估值，在这些领域当中实干型企业、技术创新型企业、成果转化型企业等在需要资本加持的时候，面对投资人的问价，一时间不知道如何对自身进行合理的估值了，高开了担心吓走投资人，低开了似乎感觉自身有一种技不如人的廉价。

写在最后，今年以来三源社与不少新项目的负责人和投资人聊过这方面的情况，看到的不仅是普通的项目因为“会来事儿”拿到了不少投资，而实干型企业却因估值和市场的割裂缓慢前行。后面随着更多投资人进入氢能行业，若要真正能激活氢能行业全产业链一级市场的正常热情，除了要求投资人对氢能行业更多的耐心和更长亏损周期的容错能力，也要求着创业老板们对氢能行业的重新审视以及对自身估值的合理预期。

（图片来源：摄图网）